小鹏GX卖的越好，“宁王”心里越慌

文 | 锦缎 5月28日港股盘后，小鹏集团发布了2026年第一季度的财报，营业收入录得130.3亿元，同比下滑17.6%，与分析师预期基本一致，净利润录得亏损17.8亿元，净利率为-13.7%，略低于分析师预期。围绕着两款新车型，小鹏提高了二季度销量指引，受此影响，盘中股价一度最高上涨达到8%。（财报一图流如下图所示，单位：亿元，来源：Choice金融客户端及企业财报，下同）。 上周中，小鹏发布了2026年核心主打车型小鹏GX，作为G系列标号外的全新产品线，相对平价的大尺寸旗舰SUV，赚足了市场的眼光。新车上市12小时大定接近2.5万台，股价三个交易日累计涨幅接近14%。 并且业绩会中，明确表示小鹏GX就是前装量产的 Robotaxi 车型。 叠加财报和GX上市的双重影响，正好成为了我们观察小鹏2026年价值变迁的最佳时间窗口。 纵观财报后，我们的核心观点是： ·一季度的基本面并不算好，营收下滑明显，但也比较符合市场预期。利润层面保持住了20%的基准线，单车毛利也没有明显下滑，在低预期下成绩不算差。 ·二季度指引超预期，出海的目标也大幅增长，成本投入没有削减，在管理层眼里，认定一季度的业绩只是短期波动。 ·从定价、宣传、渠道改革带来的财务变化来看，王凤英是想复制哈弗H6的成功，到小鹏GX身上。 ·GX的成功，将对新能源车供应链、渠道网络乃至竞争格局产生极其深刻的影响。 具体的财务分析如下。 01 受补贴影响叠加新车空窗期，营收一季度大幅下滑 2026年第一季度，小鹏录得营业收入130.3亿元，与分析师预期基本一致，同比下滑了17.6%，经历了2023年第三季度以来，首次单季度营收负增长。 市场对于小鹏一季度营收规模收缩，是早有预期的。主要的原因还是一季度交付规模的下滑，这不是小鹏一家的问题，受制于补贴退坡的影响，一季度全国新能源汽车的销量整体下滑了3.7%。 当然，横向对比来看，在“蔚小理零”四家头部新势力中，小鹏是唯一一个在一季度出现交付量下滑的车企。主要的原因还是一季度没有推出改款新车，主打走量的产品Mona M03改款车型推出的时间点是4月初。 但从毛利层面来看，小鹏表现还算不错，毛利率录得20.6%，同比增长500bp，环比下滑70bp，维持在了20%以上。 何小鹏在4月2日接受采访时明确表示：“做便宜的、低利润的车没有价值“，在本季度的业绩会中，管理层再次提及小鹏在内部有明确的商业化要求，也就是说现如今小鹏不会选择保量放价的策略。 当然，用规模换利润空间一定是短期行为，财报中给出的二季度交付指引，还是给投资者吃了一颗定心丸。 02 单车利润率稳定，二季度指引超预期 一季度小鹏共交付62682辆车，汽车收入合计110亿元，测算单车收入17.5万元，同比增长2.2万元，环比增长1.1万元，保持在了自Mona推出后的相对高位。 而得益于单车收入维持在相对高位，单车毛利层面也取得了不错的表现，一季度小鹏单车毛利约为2.1万元，环比四季度持平。单车毛利率达到了12.1%，同比增长了160bp，环比微降90bp。在行业淡季和原材料成本抬升的双重挤压下，价格体系没有崩。 比单车UE表现更为优异的是，小鹏二季度交付指引落在了10 万-10.6 万辆，环比增长59.5%至69.1%，收入指引196亿至208亿元，均高于市场预期。 指引超预期，也向市场表明4月改款的MONA M03和5月上市的GX，实际销量都取得了不俗的成绩，这也是为何在基本面表现不好的情况下，股价上涨的核心。 业绩会中，管理层反复透露了出海的决心，计划今年之内出海销量提升至9万辆左右，同比翻倍。但一季度，小鹏出海销量为1.16万辆，同比增长52%，是要低于全年目标增速的。 03 利润转正昙花一现，规模收缩不影响小鹏花钱 2025年第四季度，小鹏实现净利润3.8亿元，是成立11年以来首次季度盈利。很多人以为盈利的拐点终于到了。一个季度后，这个判断就被推翻了。一季度净亏损17.8亿元，同比环比亏损均明显增长。 这其中最主要的原因是，小鹏并没有因为营收规模的下滑，缩减成本端的开支。一季度小鹏销售、管理费用录得18.8亿元，与去年同期基本持平，但费率大幅增长至14.5%，同比提升了220bp，环比提升了200bp。 研发费用的增长就更明显了，一季度研发费用录得29.1亿元，同比增长了47%，研发费率达到了22.3%，接近科技企业的研发投入水平，2026年初小鹏汽车正式更名为小鹏集团，彰显了成为科技公司的决心。从研发支出的绝对值和占比来看，科技公司的故事至少讲到了真金白银上。 费率的增长也能从侧面看出，管理层对于一季度营收规模收缩的情况并不担忧。销量恢复后，规模效应会重新摊薄费用率，盈利有可能重新出现。 因为从战略动作来看，围绕GX这款新车，小鹏做足了功课。 04 王凤英想要用打造哈弗H6的思路打造小鹏GX 2012年，王凤英带领打造哈弗H6时，在定价、宣传和渠道三个方面，也进行了强改革。 先说定价， 2011年，国内SUV市场两极分化严重：一边是本田CR-V、大众途观等20万以上的合资车型；另一边是10万元以下的国产SUV，设计和品质都差强人意。 而哈弗H6以9-13万元上市，精准地落在了这个巨大的市场空白“甜点区”。 面对同价位的奇瑞瑞虎，H6的车身尺寸明显更大，与更高一级的本田CR-V相当。 在外观层面借鉴了最直接的竞品CRV，而定价只有CRV一半左右。H6推出时最核心的定价战略，其实就是“量大管饱”。 此次小鹏GX，也是相同的路径。没有过多的所谓“巧思”，直接借鉴SUV领域最成功的车型——路虎揽胜，定价砍到了30万以内，标配车型涵盖目前市面上绝大多数流行功能，主打一个“量大管饱”。 再看宣传口径 ，GX在小鹏的定位中，不仅仅是主打旗舰车型，还是小鹏Robotaxi的原型车，要知道小鹏AI具身智能的估值核心，其实就是自动驾驶。当年H6上市之前，就打着首个独立的中国SUV品牌的旗号，与GX有异曲同工之妙。 最后也是最关键的渠道 ，除了维护销量基线的子产品Mona外，GX其实是主品牌在王凤英接手后，推出的第一个主流价格带旗舰产品，为此小鹏做了不少渠道侧的动作，也都能看到当年王凤英打造H6的影子： 第一步，先降低渠道存货，2009年长城中报期存货周转天数为43天，到2011年三季度，准备推出H6时，整体的存货周转天数下降到37天左右，到了2013年上市后，进一步下降到26天，渠道存货经历了一波明显的出清。 核心原因是将传统的代销制改为经销制，也就是 “先款后货，买断包销”，在当时看来非常强势的政策，直接将库存风险转移给了经销商，但同时也筛选出了一批有实力的合作伙伴。 与之类似的是，小鹏虽然受一季度营收规模快速下滑，出现了存货周转大幅增长的情况，但其实过去一年间，小鹏也在致力于快速调节渠道库存，平均周转天数会落在45天左右，为新车上市提供更多的展示空间，让经销商有更多地精力放在GX这款车上。 第二步，是降低渠道商的账期，进一步筛选有实力的渠道商，去保证哈弗H6的经销商有充足的资本实力，来维护服务质量，长城汽车从2011年三季度到2013年底，应收账款周转天数下降了26%左右。 而过去一年间，小鹏在经历了王凤英接手后的渠道改革后，应收账款周转